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Ejes básicos del desarrollo inmobiliario

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Ejes básicos del desarrollo inmobiliario

Si tuviéramos que elegir los ejes básicos y fundamentales del negocio del desarrollo inmobiliario, optaríamos por tres: cash flow, leverage y creación de valor. Estos son los elementos distintivos de esta industria respecto de otras.
Cualquier desarrollo comienza con la compra de un lote para edificar un edificio de viviendas, un hotel, una torre de oficinas o un complejo comercial. Cuando compramos la tierra, la incertidumbre normalmente es mayúscula. Veamos entonces cómo se comporta cada variable en este escenario:
CASH FLOW
Al adquirir un terreno, tenemos que empezar por hacer un buen estudio de mercado, un análisis arquitectónico, comercial y normativo, la búsqueda de inversores, quizás un banco que financie o gente que nos acompañe con la preventa, etc. La gestión de todo el proceso que así se inicia, y que sigue con la ejecución y comercialización, no es fácil.
En el caso de los negocios de renta tenemos luego el desafío de la estabilización del flujo de ingresos. En hoteleria habrá que hacerlo operar con éxito, alcanzando un nivel de ocupación satisfactorio, una tarifa promedio aceptable y un nivel de gastos acotado. En oficinas, habrá que alquilarlas a buenas compañías, que paguen en tiempo y forma con garantías adecuadas. Y en el tema comercial, habrá que conseguir captar buenas marcas que posicionen a nuestro complejo de la mejor forma posible.
El desarrollo no es otra cosa que abordar el desafió de ver un lote, imaginar allí un buen proyecto y concretarlo con éxito. Si procuramos llevar este concepto al universo de las finanzas, gobernado por la ecuación riego-retorno, solo se trata de pasar de un entorno de cash flow incierto, es decir con un elevado nivel de riesgo, a otro más cierto. Si bien mucho de lo que estamos diciendo es evidente para cualquiera que se aproxime al mundo de los desarrollos, pareciera que es muy relevante hoy en día recordar algunos de estos principios básicos a la hora de ver negocios.
Repasemos casos concretos: cuando miramos una inversión en un simple departamento para alquilar, es lógico que aceptemos una tasa de un digito, pero si vamos a adquirir esa unidad a ser construida, como el riesgo del proceso de edificación existe y no es tan bajo, naturalmente debemos pedirle a esa inversión una tasa mayor. Si nos ofrecen entrar en un proyecto de oficinas o en los condo hoteles que se están poniendo de moda, el razonamiento es el mismo.
En consecuencia siempre debemos tener presente la ecuación riesgo retorno a la hora de evaluar un proyecto. Todos los de desarrollo tienen por definición una cuota de incertidumbre mayor, un cash flow más incierto. Esto es así por cuanto, sin lugar a dudas, desarrollar es sinónimo de recorrer el camino de estabilización de los flujos de fondos.
LEVERAGE
El otro aspecto central de nuestra actividad es el leverage, es decir la posibilidad de llevar adelante un negocio con dinero de otros, apalacando el rendimiento del nuestro. Esta modalidad, que está en la base de muchas actividades comerciales, adquiere gran relevancia en el real estate por cuanto la existencia de bienes inmuebles y activos reales por detrás de los negocios, facilita la transmisión de una percepción de mayor certeza en la inversión.
Hay diversas maneras de clasificar el capital involucrado en un desarrollo inmobiliario si proviene de terceros. La primera clasificación es entre equity o capital de riesgo y deuda. La primera es una modalidad asociativa en la cual las partes tienden a alinear sus intereses y reparten, en alguna proporción, los riesgos y el retorno. Esto suele estructurarse bajo los esquemas clásicos de una Sociedad Anónima o recurriendo a los modelos más novedosos como los fideicomisos.
Lo que hay que hacer para levantar capital con ese formato es básicamente valorizar el proyecto para ver cuánto le corresponde, del capital accionario, al ingresante. Un riesgo importante que deben tener en cuenta los que participan de este modo, en especial cuando son minoristas, es el de dilución por ampliación de capital. De hecho, si los inversionistas mayoritarios fueran por ese camino y los minoritarios no estuvieran en condiciones de acompañar el proceso, podrían llegar a ver diluida su participación accionaria. Este aspecto debe ser tenido en cuenta por los developers que tratan de captar dinero de inversores con fuerte respaldo. Además pueden llegar a perder incluso el control de la compañía.
La otra modalidad, que no es excluyente de la anterior, es el endeudamiento. Supone darle a los prestamistas garantías, lo cual acota el margen de maniobra del desarrollista y le hace perder privilegio de cobro, pero en virtud de ello mismo le permite acceder a tasas más bajas que la que exige un socio normalmente.
Este esquema es la puerta de ingreso al sentido más evidente del leverage por el cual toda vez que nos endeudamos a tasas menores a las que rinde nuestro negocio, apalancamos favorablemente el retorno del capital de los accionistas efectivamente aportado. Sin embargo, asumimos el riesgo de tener que repagar el crédito aun en caso que nos vaya mal y a riesgo de perder incluso todo el equity si fuera necesario. Adicionalmente, algunos acreedores, como por ejemplo los bancarios, suelen pedir avales personales para autorizar líneas, de modo que el tomador de ese tipo de financiaciones puede llegar a perder más de lo invertido, debiendo afrontar sus obligaciones con otros activos.
El equity a su vez puede provenir de diversas fuentes: “friends & family”, es decir el entorno familiar más cercano, “angel capital” o “venture capital”. El primero es el más fácil de encontrar pero al mismo tiempo es el que más nos involucra personalmente. Además en general se trata de inversores no profesionales. Ello significa que, aunque el negocio falle, nuestra responsabilidad claramente está por encima de lo que exige el propio proyecto: es de naturaleza personal.
Una manera simple de entender mejor lo que estamos diciendo es la siguiente: en la Argentina, como consecuencia de la crisis económica terrible vivida en el año 2001, se pesificaron todas las deudas nominadas en dólares por la devaluación. Si hiciéramos una estadística objetiva, que nadie en rigor ha hecho, nos encontraríamos que los únicos pasivos que se cancelaron en dólares a pesar de tener la cobertura legal para no hacerlo, fueron los familiares. Nadie le pagó un crédito pesificado en dólares a un banco, pero muchos le devolvieron a sus padres, hermanos o amigos en la misma moneda que habían recibido, aunque la ley no los obligara a hacerlo.
Incluso ello fue peor en los créditos que no tenían ningún documento escrito, pactados solo de palabra. Precisamente una manera muy recomendable de minimizar los riesgos inherentes a la realización de negocios con la familia, es la idea de poner por escrito todo lo pactado dado que los sobreentendidos suelen traer muchos problemas en caso de conflictos. Desde ya que luego igualmente es improbable que se ejecuten contratos entre parientes, pero al menos, en una instancia de mediación, la solución será más cercana.
Lo que se denomina “angel capital”, por su parte, suele provenir de quienes conocen del negocio al que se los invita a invertir pero están involucrados en otros emprendimientos, de modo que solo pueden apoyar al nuestro de modo marginal. El caso del funcionario de Intel que financió el “start up” de Apple es el más famoso de esta modalidad en todo el mundo.
Los “venture capital” son los fondos especializados que profesionalmente se dedican a esta actividad. En general levantan recursos de terceros en base a un plan de negocios concreto y buscan una alta rentabilidad en plazos relativamente cortos. Una exigencia habitual es que pidan un tamaño mínimo de inversión relativamente grande.
En lo referente a los bancos que aportan capital a proyectos bajo el formato de créditos, en búsqueda de privilegios de cobro habitualmente requieren un “collateral”, es decir una garantía real que les asegure el repago aun si el proyecto fracasara. Además de los avales personales ya señalados, requieren una historia crediticia impecable (el Veraz por ejemplo, en Argentina para préstamos a individuos) y los “covenants”, que son las premisas básicas para la aprobación de la línea, como por ejemplo el LTV (loan to value) que es el porcentaje de aforo o garantía que siempre debe haber entre la deuda y el valor de la propiedad hipotecada.
El capital de terceros puede provenir también de la oferta pública cuando se apunta a levantar fondos en la Bolsa de Comercio, del ahorro público anónimo. Este sistema permite conseguir recursos en volumen y a tasas convenientemente bajas pero al mismo tiempo exige una serie de controles y formalidades muy elevadas y costosas.
Otra forma de clasificar el capital de terceros es entre dinero en efectivo y otro tipo de activos no líquidos. En inglés, a la primera forma se la llama OPM “other people`s money” y a la otra “other people`s resources”. Por ejemplo, toda vez que se consiga que el propietario de un lote lo permute a cambio de metros, estaremos en presencia del modelo OPR, al igual que cuando un contratista o un proveedor de materiales de construcción está dispuesto a canjear sus productos por unidades en nuestro edificio.
Levantar capital de terceros puede tener diversos objetivos. El más destacable es acceder a proyectos de mayor envergadura que los que podríamos encarar con los recursos propios disponibles. Llegado a este punto, lo primero que hay que hacer es evaluar cuál es la estructura de capital óptima del negocio, cuánto equity y deuda de terceros tomar y en qué condiciones. No siempre la indisponibilidad de fondos es la única razón para recurrir a OPM o OPR.
Apalancar el rendimiento de nuestro propio capital puede ser una motivación muy relevante a tener en consideración. Sabido es que si accedemos a recursos de otros en condiciones favorables, podemos potenciar el resultado de nuestro capital, que a su vez se puede maximizar con otros ingresos por fees, honorarios y comisiones, todo lo cual aplica sobre la totalidad del negocio y no sólo sobre nuestro aporte económico.
Pero además es recomendable dejar capital propio fuera del negocio para tener liquidez para aprovechar otras oportunidades que se nos puedan presentar. No nos olvidemos que los desarrollos inmobiliarios, por definición son de mediano plazo como mínimo. Lo ideal entonces, para un developer avezado, debe ser minimizar la aplicación de su capital en cada negocio que maneja a los efectos de hacer con esos fondos la mayor cantidad de emprendimientos que le generen fees además de retorno sobre sus propios recursos.
En este sentido cabe recordar el concepto de “costo de oportunidad”, que hace referencia a las inversiones alternativas a las que podemos tener acceso con riesgo similar. Si no encontráramos mejores proyectos para llevar adelante y tuviéramos fondos para concretar un buen negocio, probablemente lo ideal sería hacerlo sin socios ni prestamos. De hecho, si no lo hiciéramos así, podría ocurrir que nos quedaran fondos ociosos a tasas muy bajas de manera que el rendimiento consolidado de todo nuestro patrimonio terminaría siendo bajo aunque hubiéramos invertido una parte en un gran proyecto.
AGREGACIÓN DE VALOR
Finalmente la creación de valor es el último de los puntos más relevantes a la hora de comprender las bases de nuestra actividad. La transformación de un terreno en una torre de viviendas es un brutal proceso de agregación de valor, de creatividad, de capacidad empresarial, de organización y de desarrollo. Todas las aptitudes de la administración se ponen en juego en las manos y la cabeza de un developer, desde el marketing y la comercialización, hasta la producción, la negociación, la racionalización de costos, etc.
Hay bienes que por definición son puro valor agregado, como un perfume exclusivo cuyo costo industrial es relativamente bajo, en tanto que en su estructura de gastos casi todo es marketing y ventas. Lo mismo sucede con una lata de Coca Cola. En real estate, muchas veces el desafío consiste en sumergirnos en el mundo del marketing para que nuestro producto se venda por el valor de lo percibido, que debe ir mucho más allá que la simple sumatoria de los costos de adquisición y producción. Hay un concepto básico en este sentido: los clientes compran “beneficios”, que pueden ser económicos, emocionales o funcionales.
De hecho, dentro del concepto de marketing, la marca juega un rol fundamental aunque ello en real estate haya tenido poco desarrollo en general hasta ahora, a diferencia de lo que sucede en muchas otras industrias. Coca Cola vale más de cien mil billones de dólares, IBM ciento cincuenta mil, al igual que Intel y Microsoft cerca de trescientos mil, según Forbes. Tenemos que asumir que una marca es un nombre, una identificación, atributos de calidad, capacidad de generar riqueza y asociación con ciertos valores. Una marca es el valor de lo intangible, la parte móvil de lo inmobiliario, la diferencia.
Nadie ha entendido esto mejor que las cadenas de hoteles más grandes del mundo: antes eran dueñas de hoteles. Con la suba de precios de las propiedades en los últimos años en todas partes, decidieron vender sus activos fijos y hoy son puro marketing, administración, gerenciamiento y marcas. Un dato: el presidente de una de las cadenas más importantes y exitosas del planeta no viene de la industria hotelera. Hizo toda su carrera en la industria de las gaseosas, envasando agua con colorante y vendiendo sensaciones.
Dicen que “location, location, location” es la clave de nuestro negocio. Sin embargo, esto es así en el marco del proceso de agregación de valor. De hecho, para comprender lo que esta premisa significa es imprescindible introducir los ejes “espacio, tiempo y precio”. Un buen lote lo es no sólo si está en el sitio adecuado, sino también si se nos presenta como una oportunidad en el momento adecuado y a un buen precio. Si una zona se ha consolidado y los valores de la tierra se dispararon, por mejor que sea la ubicación, es posible que ya no podamos hacer allí un proyecto rentable y la razón será muy simple: no habrá margen para agregar valor. De eso finalmente se trata.
Mientras se piense al real estate como la suma de costos más el margen de ganancias, no se habrá entendido su verdadera potencialidad. Donald Trump dice “your attitude is your altitude”. Si queremos comprender el sentido del concepto de desarrollar, tenemos que pensar así, no hay otra alternativa, no hay otra opción.

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